Что ждет США

Америка ликвидирует экстрим

Новый закон о разделении банков

депресия

Главная функция коммерческих банков – это финансовая интермедиация – то есть центр между сберегателями и потребителями. Эта функция на прямую влияет на реальную экономику, поставляя самый ценный товар – кредит. Однако есть банки, основная цель которых – инвестиции. Очевидно, что риск банкротства инвестиционных банков гораздо выше чем коммерческих. А, как известно, выше риск – выше ставка. Рождается «гениальная» идея – почему бы не совместить 2 банка – инвестиционный и коммерческий, чтобы можно было занимать дешевле? В общем, так и сделали. В случае крупного кризиса, такая система очень опасна, так как коммерческое отделение отнюдь не настроено накачивать кредитом реальную экономику в ущерб своему инвестиционному подразделению. Да и вообще приятнее покупать заметно подешевевшие активы, нежели кредитовать всех подряд. В этом случае происходит финансовая дисинтермедиация – банки перестают выполнять свою функцию.

Страхование депозитов, логично, должно увеличить доверие населения финансовым институтам и предотвратить крах банков в результате паник.

Позже, в 1980ом к «защитным» мерам добавили то, что Центробанк, если что, всегда придёт на помощь (если интербанк не будет справляться).

Помимо позитивных эффектов, страховка депозитов и поддержка ЦБ принесла негативный – моральный риск. Излишняя уверенность в системе, породила то, что репутация перестала иметь значение – немного большая ставка вполне привлекает капитал.

С 1980ого начинается постепенная либерализация финансовой системы:

Depositary Institutions Deregulation & Monetary Control Act

В целом, необзодимый резервный уровень понижен, ставки по ипотеке понижены, создан комитет по назначению предельных ставок по депозитам, ЦБ стал выполнять роль финального кредитора, а страхование депозитов расширилось с 40 тысяч до 100.

Заметим, что в тоже время многие бывшие влиятельные финансисты смогли занять ряд руководящих постов в МинФине США. Активный лоббинг помогал принимать нужные законы.

новая должность

1982: Garn.-St. German Depositary Institutions Act

1) Сберегательные институты теперь имеют возможность прямо инвестировать 40% своих активов (вместо 20% прежде)

2) Государство стартует программу по которой все банки, у которых капитал более чем в 33 раза меньше активов, получат дополнительную поддержку властей

В это же время экономика США вступает в эру хронического дефицита бюджета. Во многом это стало возможно из-за начавшегося тогда макроэкономического дисбаланса.

Развивающиеся страны активно стали приростать реальным ВВП. Особенных успехов стал добиваться Китай. Жёстко привязанный к доллару курс юаня не давал даже шанса автоматической стабилизации уровня конкурентноспособности между Америкой и Китаем. Стабильный плюс текущего баланса и фиксированный курс сделали своё дело – казна Китая продолжала наполняться ударными темпами. Валютные резервы росли как на дрожжах. Сберегаемые деньги намного превосходили уровень «домашних инвестиций». Стал вопрос: как получать доход от этой подушки безопасности? Ответ прост: покупать государственные облигации своих торговых партнеров.

Массированые вливания со стороны развивающихся стран быстро гонят вниз ставку по гособлигациям. США и Великобритания наслождаются кредитной экспансией.

Союз пал. США проводят агрессивную политику снижения базовой ставки (ставки рефинансирования) в купе со стартом программы жилья. На банки и финансовые институты оказывается давление, чтобы они уменьшили требования к кандидатам на ипотеку. Вместе с падающей ставкой это вызывает настоящий бум. США начинают 90ые с шиком и блеском.

Однако для того, чтобы выдавать ипотеку, необходимо иметь приличные резервы. Правило Базеля 1988 года отменяет большие резервы если актив легко можно продать. Выход быстро найден: ипотеки собираются в пулы, им присуждаются рейтинги и выпускаются облигации под эти пулы. Теперь, в результате финансовой инновации, эти бумаги довольно ликвидны. Но этого мало. На заре 1990ых на рынок США хлынет новый продукт – деривативы. Теперь любой долг можно «застраховать», купив на него CDF (Credit Default Swap). Теперь, если должник вдруг не в состоянии заплатить, то его долг погасит компания, выпустившая CDF.

Капиталы восточных стран, обрушевшие ставки, очень кстати. Однако домашние финансовые организации теперь в растеряности – вложить деньги можно только под очень низкие проценты. И все начнают искать бумаги с низким риском и чуть большим YTM (Yield to Maturity). Финансовая революция деривативов буквально взрывает рынок. Теперь можно купить любые корпоративные бонды, «застраховать» их на предмет дефолта эмитента у государственного страховщика AIG (American Insurance Group) например, и не бояться, что компания разориться.

регулирование

Под это дело, банки лоббируют ещё одно уменьшение обязательных резервов, т.к. «всё ведь застраховано», столько денег больше в резервах не надо.

1989: дерегулирование СВОПов

1993: дерегулирование деривативов

Теперь банки выдают долги, страхуют их, и тут же продают дальше, передавая риски вперёд. Эти позиции исчезают из балансов, хотя, по закону, банки по-прежнему имеют к этим кредитам непосредственное отношение.

Вливания огромных сумм в экономику позволило ценам на недвижимость вырости более чем в 2 раза за 1995-2005. Тоже самое касается рынка ценных бумаг. Продолжавшая акселерация экономики через халявную ипотеку, только подогревала процессы. Уроки Великой Депрессии оказались забыты – в 1998 Ситибанк куплен Travellers Insurance Business. Это было прямое нарушение закона от 1933. Смешно сказать, но закон быстро закрыли в 1999. Сделка не была отменена. Коммерческий банкинг смешался с инвестициями.

В 2004 происходит «финальный штрих» к картине – SEC позволяет инвестиционным банкам самим определять необходимый уровень достаточности капитала. Излишне сказать, что леверидж вышел на новые высоты.

Основные классы активов тоже заметно изменились со временем – если в 1950ых более половины из них было представлено обязательствами госсектора, то к концу первого десятилетия второго тысячелетия их было не более 10%. Напомню, что именно эти бумаги могут являться залогом для получения кратковременной ликвидности от ЦБ. Слишком полагаясь на себя, интербанк и модные сложные математические модели риска, банкиры активировали самую опасную программу – финансовая хрупкость. В какой-то момент долги стали настолько высоки, пузыри – настолько огромны, а взаимозависимость – настолько всепоглощающей, что не хватало только искры, которой стал кризис недвижимости, с которого, по иронии судьбы, всё и началось.

Что было дальше все знают. На эту тему написано множество книг, сняты десятки фильмов, сказано немало речей.

Однако, финансовая хрупкость никуда не исчезла. Те столпы, на которых она стоит, по-прежнему в деле: слабое регулирование, макродисбалансы рождают благоприятную атмосферу для поддержания статуса. Брошенная ниже плинтуса базовая ставка и мощные инъекции ликвидности дают не более, чем отсрочку. Проблемы глобальны, и пока они не решены, я более чем уверен в невозможности здорового роста экономики, и тем более, рынков ценных бумаг.

США давно живут в долг. Спонсирует это в основном Китай. Китайская промышленность активно поднимает цены на сырье (привет, Россия!). Дальнейший рост мировой экономики в старом формате значит исключительно рост долга США как главного стимулятора этого пира. Уже сейчас расходы бюджета США почти в два раза превышают доходы. За последние 10 лет бюджетный долг вырос в разы.

долг

Может случиться очень многое. Но тренд непреклонен – в какой-то момент система доллара рухнет в той или иной степени.

Я не пытаюсь быть пророком и не выдаю распространённый взгляд за гуру-инсайд. Моё мнение заключается в том, что нас ждёт много новых событий, которые, вероятно, сделают большинство сегодняшних краеугольных подходов в инвестировании совершенно невостребованными.

Как показала практика, реальную экономику можно игнорировать долго, но кто от этого выиграет?